2023年12月13日
电力设备与新能源行业研究
新能源与电力设备组
yaoy@.cn 分析师：姚遥（执业S1130512080001）分析师：张嘉文（执业S1130523090006）分析师：宇文甸（执业S1130522010005） zhangjiawen@.cn yuwendian@.cn
投资建议
的板块股价下行，投资者对光伏板块从担心、恋现、恐慌、到绝望的负面情绪也基本释放完毕，我们认为2024年光 2023H2以来逐渐白热化的组件价格竞争，已将行业在过剩状态下可能出现的惨烈景象展现大半，结合持续一年半伏板块将迎来基本面和市场预期的“否极泰来”，建议重点关注两条主线的投资机会：
1）行业景气度及主流全业报表业绩触底后，量、利预期及估值的集中修复，预计最快2401可见，标的首选各环节在这一轮产能出清过程中展现出强势盈利韧性和发景后劲的强a企业：
主产业链优势制造全业及相关设备、耗材供应商，该主线热度预计在企业普遍开始决策2024H2-2025年扩产技术路线 2）TOPCon大扩产之后，围绕下一轮电池片扩产技术路线选择的投资机会，标的主要围绕引领新一轮技术方向的的2024年中附近达到高潮.
板块核心推荐组合：阿特斯、阳光电源、通威股份、奥特维、福斯特（完整组合详见正文）.
行业观点
2023年光储大幅降本红利在2024年持续释放、海外加息结束，结合政策端配合，乐观看待2024年光伏需求.2023年全球光伏新增装机规模或达380GWac（组件需求500GW），超过2022年底业内最乐观预期，其中中国市场表现例配储需求、或电价下降、或一定比例弃光，光伏发电项目的经济性/投资回报率仍高，同时考虑海外加息周期结束、 突出，有力证明了组件价格下降对光伏需求的刺激效果.2023年内，光伏系统建设成本下降约1元/W，即使考虑高比国内电力市场化提速、主要国家地区因低碳诉求政策端向好等因素，我们乐观预计2024年全球光伏需求同比增长30%至490GWac（对应组件安装量约650GW、产量650-700GW）：中国有望在超高基数下保持增长，但增速或略低于全球平均水平，海外市场则将更充分享受组件价格下降和加息结束的红利，其中：中东、非洲地区因资源优势、低基数，预计2024年装机高增，美国装机因政策预期及本土供应增加预计增长显著.
供应端总量边际改善、格局分化进行时，头部企业优势望持续扩大.2023年末主产业链各环节名义产能都将达到近1000GW，行业整体供需关系确定性进入“总量过剩”状态（也是2019年以前的常态）.但是，由于产业链盈利承压、资本市场融资受限、地方政府支持力度缩减等因素，供应端自23H2开始已呈现出显著的总量边际改善及结构性格局分化迹象，行业出现长期、高度同质化的恶性产能过剩的概率大幅下降.预计各环节报表端单位盈利在4023或1Q24见底概率较大，2024年行业盈利整体虽处于相对底部位置，但后续各环节头部企业优势将持续扩大并体现为三 类“分化”表现：1）各环节内头部公司的超额盈利能力：2）企业间因产品/成本/渠道差异造成的开工率与市场份额的分化：3）企业间对地方政府支持等外部资源的获取能力以及自身资金实力差异所导致的研发、技改、扩产等长期发展能力的分化.
电池技术选代步入深水区，多路线并存创造更多差异化竞争与投资机会.TOPCon两年内仍是主流，后续双面Poly对真实性价比和终端客户接受度的验证、以及24H2或出现的大厂扩产发令枪：xBC肩负头部大厂押注，重点关注应用 等持续提效工艺的进展将决定其技术生命周期，以及龙头企业所能实现的优势幅度：HJT性价比渐现，静待批量出货场景下沉：钙铁矿产业化进展提速，多路厂商积极布局研发/量产，紧盯GW级产线招标催化.
风险提示
传统能源价格大幅（向下）波动，行业产能非理性扩张，国际贸易环境恶化，储能、泛灵活性资源降本不及预期.
内容目录
1光储成本在2023年的巨大降幅，为需求增长提供充足动力.1.1光储降本红利持续释放、海外加息结束，乐现看待2024年需求1.2中国：储备项目充足，经济性支撑下消纳改善空间大 111.3美国：免税抢装本土产能放量，装机望高连增长1.4欧洲：库存逐步消化，经济性推动需求增长 181.5新兴市场：增长潜力巨大，经济性提升刺激需求爆发1.61TW新增装机大概率2030年前实现，组件需求5年2倍增长可期，2供应端总量边际改善、格局分化进行时，头部企业优势扩大 262.1供应端总量边际改善进行时，长期、恶性过剩风险显著下降 26282.3硅料：成本曲线维持相对陡哨，高品质料溢价逻辑清晰. 2.2产业链盈利承压促格局分化，头部企业优势扩 .302.4一体化组件：价格筑底，优势产能及渠道保障龙头盈利. .322.5玻琦/胶膜：辅材环节中格局最优，头部全业优势显著 353电池技术速代步入深水区，多路线并存创造更多差异化竞争与投资机会3.1TOPCon：两年内仍是主流，持续提效进展决定生命周期和龙头优势幅度 413.2HJT：性价比渐现，静待大厂扩产发令枪 .443.3xBC：头部大厂押注，未来重点关注应用场景拓展 463.4钙钛矿：产业化进展提速，紧訂GW级产线招标催化 484投资建议. 494.1节奏把握：随23年末基本面负面信息充分释放，2401板块行情望迎来修复 494.2方向选择：重点布局a突出的、以及受益技术选代的企业 505风险提示 .52
图表目录
图表1：2023年国内光伏月度新增装机持续同比高增（万千瓦，%）图表2：2023年1-10月组件&电池累计出口规模同比增长20%（MW，%）图表3：全球大型公用事业项目储备充足（GW，YoY）图表4：2 2024大型公用事业储备项目主要位于中国及美国（GW）图表5： 光伏系统造价及LCOE持续下降（USD/kW，USD/kWh） .8图表6：2 2010-2022年组件剪献了51%的光伏系统透价下降（USD/kW） 8图表7：2010-2022年组件贡献了45%的光伏LC0E下降（USD/k）图表8： ：国内组件价格有触底迹象（元/W）
图表9：海外各区域组件价格触底（USD/W）图表10：组件价格下降有望带动光伏系统造价显著下降（USD/kW，%）图表11：11月美国有效联邦基金利率持稳 10图表12：11月欧元区隔夜贷款利率持稳 .10图表13：组件价格及WACC下降对光伏项目IRR提升贡献显著（敏感性分析）图表14：2024E全球光伏新增装机高增（GW，交流侧） 10..11图表15：2024E新兴地区装机增速较快（GW， . 11图表16：国内光伏月度新增装机同比维持高增（GW，%）图表17: 前三季度国内分布式装机占比52%（万千瓦）图表18: 12图表19： 12图表20: 12图表21： “三交九直“特高压工程建设推进13图表23： 力时投设置依容电保图表24：3 15图表25： 15图表26: 预计2024年国内光伏新增装机220GWac图表27: 前三季度美国光伏新增装积维持高位（MMWdc） 16图表28：2 16图表29：2024年美国计划并网的公用事业 光伏项目规模较大（MWac）图表30： 美国光伏PPA电价维持高位（美元/MWn） 17图表31：头部企业美国规划产预计于2023年底开始落地（GW）图表32: IRA领布后美国光伏各环节规划产 产能显著增长（GWdc、万吨，逆变器为交流口径）图表34： .1819图表36：欧洲组件价格触底（USD/W） .19图表37：组件出口均价下降速度较国内相对滞后，图表38：欧润大型公用事业储备项目充足（GWac）图表39：SPE预计欧洲光伏新增装机维持高增（偏保守） 20图表40：中东主要国家提出可观的可再生能源装机及发电目标 .20图表41：中东主要国家提出多项光伏激励政策 20图表42：沙特、阿联首集中式项目招标持续推进 21图表43：中东主要国家组件出口量快速增长（MMdc，%） .22
图表44：1nfoLink中东光伏需求展望（GWac） ..22图表45：多家国内企业在中东进行产能布局 22图表46：8月以来印度组件出口量显著增长（GWdc，%） ..23图表47：SPE预计印度光伏装机持续增长（GTac，偏保守）， ..23图表48：上半年南非分布式装机显著增长（MWdc） .23图表49：2023年南非组件出口量快速增长（MWdc，%）. ...23图表50： 全球能源消耗量及电气化比例不断提升图表51：主要地区光伏消费渗造率处于较低水平 ..24 .24图表52： 全球光伏电量占比仍处于较低水平（TWh，%）图表53： 中国光伏电量占比仍处于较低水平（亿千瓦时，%） .24图表54：1TW新增装机大概率2030年前实现 .25图表55：光伏产业链主要环节产能相对过剩（GW，名义产能） ..26图表56：近期光伏行业融资终止事件增多 ...26图表57：近期产业链部分环节投产延后、关停、及规划产能缩减事件图表58：2023年辅材环节单季度资本开支同比增速回落 .27图表59：Q2起硅片环节单季度资本开支环比下降 .27图表60：2023年辅材环节在建工程同比下降 .27图表61：Q2起硅片环节在建工程环比下降.图表62：T0PCon产能规划分布（GW） 28图表63： ：近期跨界企业光伏项目投资终止事件增多 .28图表64： 当前时点测算产业链单位毛利较低（测算，截至2023/12/6）图表65：测算硅料企业Q3单位盈利差距维持较高水平（万元/吨，测算） 29图表66：Q3主要一体化组件企业毛利率分化 ...29图表67：11月起一体化组件企业开工率显著分化.图表68：截至202303末主要光伏企业资金状况呈现一定分化（亿元） ..30图表69：硅料环节成本由线（按23年末产能、工业硅价格1.5万元/吨测算） ..31图表70: 多品硅行业价格、产能、利润关联性解析 .31图表71：硅料供给释放节奏（季度有效供应，考虑爬坡及部分产能推迟投产） ..31图表72：近期高品质硅料溢价有所拉大（元/kg，截至2023/12/6）图表73：Q3组件企业毛利率分化 ..32图表74：Q3组件企业单位盈利分化（元/W） .32图表75：测算组件底部含税成本约0.9-1元/（不考虑费用）图表76：一体化组件企业盈利差异来源.图表77：美国组件价格仍维持较高水平（USD/W） .34图表78：美国组件进口均价维持较高水平（美分/瓦）
图表79：头部企业东南亚产能布局领先（GW） ..34图表B0：头部企业美国本土产能布局领先（GW，在建）图表81：2023年10-11月组件招标中N型占比显著提升. ..35 34图表82：2023E头部企业电池新技术产能布局领先（GW） ..35图表83：收到风险预警的光伏玻璃产能集中在安徽、 .36图表B4：光伏玻璃产能规划（吨日熔）及对应组件（GW）：供给相对充足 ...36图表85：2023年光伏玻璃价格及盈利能力处于历史中低水平图表86： 光伏玻璃企业毛利率差距维持在10PCT以上 ..37图表87：2023年光伏胶膜价格处于较低水平（元/平）.38.38.39图表91：HJT、xBC理论极限效率趋近晶硅极限29.4% ..39图表92： 相同版型，HJT、xBC组件功率更高图表93: 年内HJT公开集中图表94: .40图表95：年内隆基、 41率快速提升 42图表99：N/P组件溢价当图表100：截至2023年底 42图表101：T0PCon后续提效路径可实现约1.5%的效率增益 .42图表102：双面多晶硅钝化带来更高的理论电池转验图表103：双面T0PCon中， 43图表104：银包铜、0BB技术导入 2023年末HJT非硅成本有望降至0.25元/W左右. 44图表105：在某企业调试过程中 边为1整线设备从数人到良年达标仅需的大 44图表106：2023年内钢电镀工艺市场催化信号梳理 .45图表107：HJT提效路径可实现约0.9%的效率增益图表108：近为电镀整线方案计划2026年形成稳定量产线出货. .46图表109：P-Si基BC核心工艺流程较PERC复杂 46图表110：N-Si基BC核心工艺流程涉及多道激光工艺 47图表111：为保持同一发电量水平不同应用场景、不同电池双面率对于电池效率提升幅度的要求， .48图表112：年内钙钛矿领先全业产能规划超5.5Gm .48图表113：年内钙钛矿全业融资/合作仍非常活跃. .48
